关于MiniMax上市，你可能想错了

MiniMax正叩响港交所的大门。 12月22日，中国证监会官网披露，MiniMax境外发行上市备案已获通过，计划在香港联合交易所发行约3357.72万股普通股。 **若此次成功登陆港交所，MiniMax或将成为从创立到完成IPO耗时最短的AI企业。** 市场常将上市视作AI公司的“续命良方”，MiniMax似乎也不例外。然而，细究其招股书便可发现，在提交申请之前，该公司净亏损率已持续收窄，毛利率亦逐步由负转正，越过了关键的盈亏平衡点，步入良性发展轨道。因此，上市对MiniMax而言，并非救命稻草，而是迈向通用人工智能（AGI）目标的加速引擎。 对于整个AI行业，尤其是中国的AI创业公司而言，终于有企业走到这一步，无疑是一次有力的证明——这条道路可行，且值得相信。 在融资环境趋紧、算力成本高昂、商业化前景备受审视的当下，一家AI初创公司依然能够凭借相对稳健的策略，走到资本市场的门前。 **A** **对现阶段的AI初创企业而言，上市往往意味着新篇章的开启。** 科技巨头凭借充沛的现金流，足以支撑高强度的研发投入。即便如此，过去一年间，巨头们寻求更多资本运作的消息也屡见不鲜。而初创公司则需融资与商业化并行。仅在2025年，硅谷的明星创企融资新闻便接踵而至，围绕算力、模型与长期研发的资金争夺已进入白热化阶段。 能否获得更长期、规模化的资金支持，直接影响着AI初创企业的竞争周期。 因此，通过上市实现资本路径的切换，从私募市场转向公开市场，成为摆在许多初创公司面前的关键“生命线”。 **然而，上市的时机至关重要。对于资金链紧张的企业，它可能是雪中送炭。** 以一直在筹备上市的OpenAI为例，其今年达成的多项巨额交易（如与甲骨文为期五年、价值数千亿美元的算力协议）若无公开市场的支持恐难实现。市场对AI行业的部分担忧情绪，也正源于此类大规模资本承诺。 **但对于财务基础扎实的公司，上市则更像是锦上添花，为其发展按下加速键。** MiniMax最新发布的聆讯后资料集，揭示了一种不同的面貌。 招股书显示，截至2025年9月30日，MiniMax的现金及等价物结余合计达11.02亿美元。相比之下，OpenAI等巨头的累计投入高达数百亿美元。MiniMax自成立以来累计融资约15亿美元，实际花费仅约5亿美元，约为OpenAI的百分之一。 在选择了全模态技术路径并成功开拓海外市场的前提下，其资本利用效率显得尤为突出。 亏损仍在继续，这在意料之中。根据招股书，MiniMax在2022年、2023年、2024年以及截至2024年及2025年9月30日的前九个月，经调整亏损分别为1215万美元、8907万美元、2.44亿美元、1.7亿美元及1.86亿美元。 **但清晰的趋势是：净亏损正在收窄，毛利率已由负转正。** 2025年前九个月，MiniMax收入同比大幅增长174.7%，而经调整净亏损仅微增8%。这意味着，公司每单位收入所对应的亏损额大幅下降了约60%，“亏损率”持续显著改善。 此外，其毛利率在2023年为-24.7%，2024年转正至12.2%，到2025年前九个月已进一步提升至23.3%。 账上现金充裕，财务趋势向好，MiniMax寻求上市并非为了“输血”求生。基于当前的现金消耗速度预测，即便在没有IPO募资的情况下，其现有资金也足以支持运营超过四年。 **实际上，招股书中的数据在一定程度上打破了“AI公司必须依赖无节制烧钱”的固有认知。** **对MiniMax来说，上市更深层的意义，在于为公司引入持续、可扩展的长期资本，从而获取参与AGI这场持久竞赛的坚实入场券。** **B** 从行业视角看，MiniMax若能成功上市，同样具有标杆意义，为整个AI行业提供了一个可被参考的发展样本。 **那么，MiniMax究竟树立了一个怎样的“样本”？** 在其招股书中，MiniMax对市场增长的底层逻辑给出了明确判断：大模型是一种能够持续实现规模扩展的技术路线。 最广为人知的是预训练阶段的“缩放定律”（Scaling Law），即算力、数据与模型规模越大，性能通常越优。近年来，这一规律进一步向推理阶段延伸，形成“推理时计算缩放定律”——模型“思考”时间越长，表现往往越好。 同时，智能体（Agent）的发展也遵循类似的扩展规律，其可处理的任务时长正呈指数级增长。 这些规律共同指向一个事实：大模型并非一次性的技术突破，而是一条长期、可持续演进的技术曲线。 **基于这一判断，MiniMax选择了一条全模态AGI的发展路径，而非单点突破，并且始终坚持模型研发与商业落地同步推进。** MiniMax是少数自创立之初便明确布局全模态模型的AI公司之一，在文本、语音、视频、音乐等多个方向同步推进研发。 **更为关键的是，这条技术路径并未建立在盲目烧钱的基础上。MiniMax的独特之处在于，其研发与商业化几乎从公司诞生起就是“双轮驱动”。** MiniMax的产品能力一直较为突出，且B端和C端市场同步发力，形成了相互验证、互补的动态结构。C端产品直接触达全球超2.12亿用户，B端则通过开放平台API与开发者和企业合作。 招股书数据显示，截至2025年9月30日的前九个月，MiniMax的C端收入同比增长181%，B端收入同比增长160%。其中，C端营收占比超过71%，而B端业务的毛利率高达69.4%。这种收入结构，使公司在规模增长与盈利质量之间取得了较好平衡。 **值得注意的是，MiniMax的“商业落地”始终服务于“技术驱动”的核心逻辑。** MiniMax的产品思路并不复杂。其创始人兼CEO闫俊杰曾多次对外阐述“模型即产品”的理念。在近期的对话中，他再次强调，只要将技术能力做到极致，满足行业需求，商业化便会水到渠成。 这背后的本质逻辑在于：AI大模型本身就是核心产品，而基于模型构建的具体应用，实质上是一种触达用户的渠道。 MiniMax另一个广为人知的特点是“在海外市场表现出色”。以Talkie（星野海外版）和Hailuo AI为代表的产品在海外取得了超预期的成绩。走向海外，是MiniMax创立之初就制定的战略。招股书显示，2025年前九个月，其海外收入占比已超过70%。 **对中国AI创企而言，MiniMax冲击上市更具一层现实意义。** 纵观海外市场，Mistral在尚未完全展现产品爆发力时，估值已达140亿美元；OpenAI前首席科学家Ilya Sutskever创办的SSI尚未推出成熟产品，估值却达到320亿美元；OpenAI前首席技术官Mira Murati的新公司TML同样尚无落地产品，最新估值已高达550亿美元。 资本市场对“创始人光环”和技术潜力的定价正在不断前置。 在此背景下，首家成功冲击上市的中国AI初创公司，其意义超越自身。它更像是在向整个行业证明：在不完全依赖“天才光环”或巨额资本的前提下，中国AI公司同样可以通过一条更注重效率、更可持续的路径，走向公开市场。 **C** 当我们将视线从融资规模、技术路线和市场策略向下延伸，MiniMax的效率来源逐渐清晰：它并非主要体现为投入的强度，而是集中反映在组织架构与人效比之中。 **在AI行业，算力、数据和模型架构常是焦点，但真正决定一家公司长期效率上限的，往往是其组织与人效。** 从招股书披露的信息看，MiniMax在这方面呈现出一组相当鲜明的特征。 截至目前，MiniMax全员仅385人，其中研发人员占比高达73.8%。这意味着，公司在严格控制人员规模的前提下，将绝大多数资源集中于核心研发岗位。 **此外，MiniMax员工平均年龄29岁，董事会平均年龄32岁。** 在组织架构上，MiniMax采用了高度扁平化的管理模式：CEO之下不超过三个层级。这种结构直接影响了决策速度、模型迭代节奏以及研发资源的调配效率。 正是这样一支极度年轻、AI原生的团队，在不到四年的时间里，实现了全模态模型布局以及全球化产品的研发与运营，人均产出效率显著。 人效虽不直接体现于某一单项财务指标，却会在长期竞争中持续放大企业间的差距。 这种年轻化组织与高人效的形成，与创始人的特质密切相关。 MiniMax创始人闫俊杰拥有中国科学院自动化所博士学位，曾任职于商汤科技并担任副总裁，具备深厚的技术背景。这使得公司在早期决策中，更倾向于关注长期可复用的能力积累，而非短期效率或资本驱动的规模扩张。 同时，从公开访谈与公司发展轨迹可以看出，闫俊杰对组织效率、长期节奏和技术判断的重视，深刻塑造了MiniMax的团队文化与决策方式，形成了一种相对克制却又充满活力的组织气质：年轻、技术导向、对效率高度敏感。 而这种组织特征，最终支撑了MiniMax在战略层面的定力，以及主动走出舒适区的勇气。 **如前所述，MiniMax坚持“技术驱动”，秉持“模型即产品”理念，并早早布局国际市场。在做出这些决策的当时，这并非“理所当然”的选择。** 一个典型例子是MiniMax从创立初期就主动开拓海外市场。这一选择，本质上是对过去中国互联网公司“先国内验证，再复制海外”路径的主动扬弃。对一家AI初创公司而言，这固然避免了在单一市场形成路径依赖，但也意味着更高的初期风险和不确定性。 在开源与产品策略上，MiniMax同样展现出独立的判断。无论是对于“是否应更早开源”的反思，还是闫俊杰多次强调的“移动互联网创业经验无法简单套用于AI创业”，都表明公司并未将自身发展视为一次线性的经验复制，而是在不断校准中，寻找更适合新技术范式的节奏。 这些判断并非事后总结，而是贯穿于公司早期一系列重大战略决策之中。 **展望未来，MiniMax依然面临挑战。** 短期来看，多模态能力的深度融合仍是其重点方向。从更长期的视角，闫俊杰也曾表达过一个判断：未来的AI世界，不太可能由单一企业长期主导。 这一愿景背后，隐含着一个现实前提——AI行业将长期处于高强度动态竞争之中。能否在与科技巨头及其他初创公司的博弈中坚持到最后，成为新一轮行业格局形成后仍留在牌桌上的核心玩家，才是真正的考验。 前方的挑战依然巨大。但至少在当下，MiniMax已无限接近上市这一关键里程碑。仅凭走到这一步本身，就足以说明：一条不依赖极端烧钱、而是强调组织效率与人效的AI发展路径，在现实中并非空想，而是切实可行的。 综合来看，MiniMax已初步展现出支撑下一阶段增长的结构性条件。 依托文本、语音、视频等全模态自研能力，公司构建了B端与C端双轮驱动的商业闭环，产品覆盖全球超200个国家和地区，触达超过2.12亿用户。 更重要的是，其增长并未伴随投入的同步飙升：在收入同比大增174.7%的同时，研发开支仅增长约30%，基础设施效率与人才密度带来了显著的运营杠杆。 随着毛利率快速转正、亏损强度持续收窄，MiniMax已显示出清晰的内生造血能力。 **冲击上市，既是对其技术路径的一次阶段性检验，也是对商业模式与财务健康度的现实验证。在多重积极条件的叠加下，MiniMax正逼近实现跨越式增长的关键节点。**